Roteiro de Investimento de Longo Prazo da Merck (MRK): a Força de KEYTRUDA, a Volatilidade de Vacinas e a Construção do Próximo Pilar de Crescimento

* Este relatório é preparado com base em dados até 2026-01-07.

O que esta empresa faz? (Uma explicação que até um aluno do ensino fundamental consegue entender)

A Merck (MRK) desenvolve “medicamentos” e “vacinas” que tratam ou previnem doenças e os fornece a sistemas de saúde ao redor do mundo. O desenvolvimento de medicamentos leva anos e capital significativo, mas quando um produto se torna amplamente utilizado, ele pode permanecer incorporado à prática clínica por muito tempo—sustentando receita durável.

Em termos simples, a Merck investe pesadamente em P&D para “vencer” com um novo medicamento e, então, recupera esse investimento ao ter o medicamento usado por anos como um padrão médico.

Como ela ganha dinheiro: três pilares e o “mecanismo de lucro”

1) Terapêuticos em oncologia: o maior pilar (tratamento baseado no sistema imune)

O maior pilar é a oncologia, especialmente terapias que aproveitam o sistema imune para combater o câncer. Uma dinâmica-chave em oncologia é que, mesmo com o mesmo medicamento, expandir os “tipos de doença para os quais ele pode ser usado (indicações)” e o “estágio de tratamento” (não apenas doença em estágio avançado, mas cenários mais precoces como pré/pós-cirurgia) normalmente aumenta o número de pacientes elegíveis.

Como atualização recente, a administração subcutânea de KEYTRUDA (uma injeção curta) foi amplamente aprovada na Europa, criando um caminho mais claro para uma administração que leva menos tempo do que uma infusão. Mesmo que a molécula não mude, tornar os fluxos de trabalho hospitalares mais fáceis pode influenciar “como ele é adotado”. Na Europa, além da administração subcutânea, também houve sinais de expansão adicional de indicações para cânceres em estágios mais precoces.

2) Vacinas: o segundo pilar (incorporando a prevenção em “sistemas”)

A Merck também é um grande player em vacinas, com sua vacina contra HPV (que previne um vírus ligado ao câncer do colo do útero e outras doenças) como produto carro-chefe. Vacinas são um modelo em que “as vendas crescem à medida que mais pessoas são vacinadas”, e, uma vez que uma vacina é incorporada a programas nacionais ou locais de vacinação (sistemas), ela frequentemente permanece em uso por períodos prolongados.

Dito isso, a demanda por vacinas pode se mover com “política”—desenho de programas, recomendações e calendários de vacinação. Recentemente, foram reportadas mudanças em como recomendações de vacinas pediátricas são tratadas nos EUA, e vale acompanhar se mudanças de política acabam afetando a demanda.

3) Outros farmacêuticos: a base (diversificação e suporte)

Fora oncologia e vacinas, a Merck vende medicamentos em um amplo conjunto de áreas, incluindo doenças infecciosas. Esse portfólio tende a servir como a “base” da empresa, e pode ajudar a amortecer resultados quando as franquias centrais enfrentam turbulência.

Quem são os clientes? (Usuários, tomadores de decisão e pagadores são separados)

Uma característica definidora de farmacêuticos é que o “usuário (paciente)”, o “escolhedor (médicos/hospitais/equipes médicas)” e o “pagador (seguro, sistemas públicos de saúde, instituições médicas, desembolso do paciente)” frequentemente são partes diferentes. Além disso, sistemas nacionais de saúde e diretrizes clínicas moldam de forma relevante a adoção.

Essenciais do modelo de receita: P&D → aprovação → adoção → oferta

• Desenvolver um “medicamento eficaz” por meio de P&D
• Obter autorização regulatória para “usá-lo”
• Expandir a adoção hospitalar por meio de expansão de indicações e administração mais fácil
• Fornecer de forma confiável a partir de fábricas e entregar globalmente
• Medicamentos oncológicos geram receita com base no número/duração dos tratamentos, enquanto vacinas acumulam com base no número de vacinações

Motores de crescimento: o que precisa se expandir para se tornar significativamente maior

Oncologia: expansão de indicações e “trazer os estágios de tratamento para mais cedo”

Em oncologia, quanto mais as indicações se expandem (tipos de câncer, estágios, regimes de combinação), mais o mesmo medicamento pode ser usado por “mais pacientes e em estágios mais precoces”, aumentando a “área de superfície” de receita. Se a administração se tornar mais simples e rápida (por exemplo, administração subcutânea), ela pode se encaixar melhor nas operações hospitalares e potencialmente reduzir o atrito para adoção.

Vacinas: ventos favoráveis de política e capacidade de oferta (mas volátil por região)

Embora a inclusão em sistemas de vacinação possa estabilizar a demanda, períodos de forte demanda frequentemente esbarram no volume de fabricação (capacidade de oferta) como a restrição vinculante. As vendas também podem oscilar com política nacional/regional e com o timing de compras. Recentemente, divulgações da empresa indicam que a vacina contra HPV caiu acentuadamente devido a fatores em certas regiões (particularmente a China).

Iniciativas que poderiam se tornar pilares futuros (não apenas novos medicamentos)

Os “próximos pilares” da Merck são mais fáceis de pensar como uma estratégia de dois motores: novos medicamentos e upgrades que mudam como os produtos centrais existentes são “usados”.

1) Oncologia de próxima geração (medicamentos com novos mecanismos)

Além da imunoterapia, candidatos em oncologia com mecanismos diferentes poderiam formar o próximo grande pilar. Como desenvolvimento recente, foi reportado que alguns novos candidatos em oncologia podem entrar em um caminho regulatório de “revisão acelerada”. Os resultados podem ser altamente binários, mas um programa bem-sucedido pode se tornar uma franquia central—e, de forma importante, ele aproveita as forças existentes da Merck em desenvolvimento e comercialização em oncologia.

2) Cardiovascular e outras áreas relacionadas a estilo de vida (visando populações amplas de pacientes)

Se a Merck conseguir emplacar um produto relevante fora da oncologia—particularmente em categorias com populações amplas de pacientes—o modelo de lucros se torna mais diversificado. Por exemplo, foi reportado que um novo candidato oral para reduzir colesterol vem chamando atenção. A oncologia pode ser limitada por pools de pacientes mais estreitos, enquanto áreas relacionadas a estilo de vida normalmente atendem populações muito maiores, o que pode mudar a dinâmica de adoção.

3) Evolução operacional de medicamentos centrais existentes (melhorias de administração e fluxo de trabalho)

Pilares futuros não se limitam a medicamentos totalmente novos. A aprovação de KEYTRUDA subcutâneo é um bom exemplo de uma “melhoria que sustenta lucros” que pode reduzir atrito de fluxo de trabalho para hospitais e influenciar padrões de adoção mesmo quando o medicamento subjacente não muda.

“Infraestrutura interna” que sustenta o negócio: manufatura e oferta

Em pharma, “fábricas e sistemas de oferta que podem produzir de forma confiável em escala” são uma vantagem competitiva no mesmo nível de P&D. Vacinas, em particular, não podem ser vendidas se não puderem ser produzidas—mesmo quando existe demanda. Força de oferta pode efetivamente definir o teto (o gargalo) do desempenho.

O “tipo de empresa” visível a partir de resultados de longo prazo: existe crescimento, mas os números não são suaves

Olhando tendências históricas, a Merck parece menos um compounder estável em linha reta e mais um negócio cujos resultados podem oscilar com ciclos de produto (patentes, concorrência, indicações e dinâmica de sistemas).

Tendências de longo prazo em receita, EPS e FCF (apenas números-chave)

• CAGR de 5 anos: receita aprox. +10.4%, EPS aprox. +12.0%, FCF aprox. +12.7%
• CAGR de 10 anos: receita aprox. +4.3%, EPS aprox. +5.2%, FCF aprox. +12.6%

Ao longo de 10 anos, o crescimento de receita e EPS é moderado, enquanto o crescimento de FCF é comparativamente forte. Essa combinação implica que houve períodos em que “o crescimento da geração de caixa superou os lucros contábeis”, mas não atribuímos causas aqui e apenas observamos que essa tem sido a forma de longo prazo.

Rentabilidade e eficiência de capital: ROE é alto, mas pode ocorrer volatilidade específica de pharma

O ROE do último FY é aproximadamente 37.0%, perto do topo versus a faixa típica nos últimos 5 e 10 anos. No entanto, em pharma, o lucro líquido pode oscilar devido a aquisições, amortização, expiração de patentes e itens pontuais, o que pode empurrar o ROE reportado para cima ou para baixo. ROE alto é um dado importante, mas é prudente não ancorar o “tipo de empresa” na ótica de um único ano.

As margens também se movem ano a ano; a margem de FCF do FY é aproximadamente 28.2% no último FY, um ano relativamente forte, mas não é uma constante.

Classificação de Lynch: mais perto de Cyclicals (cíclica). No entanto, é um híbrido que oscila não com a “economia”, mas com ciclos de produto

O sinal de classificação de Lynch baseado em dados mapeia para Cyclicals. Dito isso, farmacêuticos e vacinas normalmente são menos ligados ao ciclo macro e mais propensos a oscilações impulsionadas por ciclos de vida de produto (patentes, concorrência, expansão/contração de indicações) e mudanças de política. Nesse sentido, a Merck é melhor vista como um “híbrido de ciclo de produto cujos números oscilam em um padrão semelhante ao cíclico”.

• Justificativa (1): a volatilidade de EPS é grande (métrica de volatilidade aprox. 0.65)
• Justificativa (2): o crescimento de 10 anos é de velocidade média (CAGR de EPS aprox. +5.2%, CAGR de receita aprox. +4.3%)
• Justificativa (3): ainda assim, o ROE é alto (último FY aprox. 37.0%)

Momentum de curto prazo (TTM / últimos 8 trimestres): EPS disparando, receita com baixo crescimento, FCF em queda

Se o “tipo” de longo prazo se sustenta no curto prazo importa para decisões de investimento. O perfil recente da Merck é misto, com aceleração e desaceleração aparecendo ao mesmo tempo.

Fatos do último ano (TTM)

• EPS (TTM): 7.6197, +59.4% YoY
• Receita (TTM): aprox. $64.235bn, +1.68% YoY
• FCF (TTM): aprox. $13.049bn, -12.1% YoY (margem de FCF aprox. 20.3%)

Em outras palavras: “lucros fortes (EPS), receita quase estável e geração de caixa (FCF) em queda.” O ponto de partida principal é simplesmente reconhecer a “divergência”, sem atribuir causas.

Avaliação de momentum (relativa às médias de longo prazo)

• EPS: acelerando (TTM +59.4% excede muito o CAGR de 5 anos aprox. +12.0%)
• Receita: desacelerando (TTM +1.68% muito abaixo do CAGR de 5 anos aprox. +10.4%)
• FCF: desacelerando (TTM -12.1% abaixo do CAGR de 5 anos aprox. +12.7%)

Referências de margem (FY): grandes oscilações nos últimos 3 anos

A margem operacional do FY passou de aprox. 30.8% em 2022 → aprox. 4.9% em 2023 → aprox. 31.5% em 2024. É cedo demais para tratar o salto de EPS no TTM como evidência de uma “tendência estável de expansão de margem”; ele deve ser lido com o entendimento de que os resultados têm sido “não suaves”.

Sobre diferenças em como FY e TTM parecem

Como FY (ano fiscal) e TTM (últimos doze meses) refletem janelas de tempo diferentes, a mesma empresa pode parecer diferente em lucros, margens e fluxo de caixa. Este artigo é organizado com a premissa de que o quadro de longo prazo visto em FY e o quadro de curto prazo visto em TTM podem diferir simplesmente devido ao descompasso de período.

Saúde financeira (um mapa de risco de falência): urgência limitada no momento, mas equilibrar dividendos e investimento não é “infinito”

Risco de falência não pode ser reduzido a uma única métrica, mas com base na estrutura de dívida, cobertura de juros e colchão de liquidez, os números mais recentes não sugerem uma configuração em que “é provável que o financiamento trave no curto prazo”.

Alavancagem e cobertura de juros

• Dívida Líquida / EBITDA (último FY): 0.96x (um “indicador reverso” em que menor implica caixa mais forte; posicionado perto da ponta baixa nos últimos 5 anos)
• Relação dívida/patrimônio (último FY): aprox. 0.83
• Cobertura de juros (último FY): aprox. 16.7x

Liquidez de curto prazo (último trimestre): muitas melhorias

• Cash ratio: aprox. 0.64 (acima de aprox. 0.33 anteriormente)
• Quick ratio: aprox. 1.44 (acima de aprox. 1.17 anteriormente)
• Current ratio: aprox. 1.66 (acima de aprox. 1.42 anteriormente)

Esses pontos de dados sugerem que, pelo menos hoje, é difícil argumentar que a Merck está “forçando crescimento ao se apoiar excessivamente em endividamento”. Ainda assim, como as necessidades de caixa em pharma podem mudar com aquisições, investimento e mudanças de política, isso é melhor tratado como algo a monitorar, e não como um selo permanente de segurança.

Dividendo: MRK poderia tornar dividendos um “tema importante”, mas é um nome para monitorar sem excesso de confiança

A Merck tem um longo histórico de dividendos, e para muitos investidores de varejo o dividendo é difícil de ignorar.

Nível e crescimento de dividendos (números-chave)

• Dividend yield (TTM): aprox. 3.90% (com base em um preço de ação de $107.44)
• Dividendo por ação (TTM): $3.2462
• Taxa de crescimento de dividendos em 5 anos: aprox. +6.9% a.a.; taxa de crescimento em 10 anos: aprox. +5.6% a.a.
• Anos com dividendos: 36 anos; anos de aumentos de dividendos: 13 anos; último ano de corte de dividendos: 2011

O yield atual de 3.90% está acima da média de 5 anos (aprox. 3.42%) e abaixo da média de 10 anos (aprox. 4.60%). Como o yield é fortemente impulsionado pelo preço da ação, é melhor tratá-lo como um retrato de “onde o nível está” hoje.

Sustentabilidade do dividendo (ônus)

• Payout ratio (base de lucros, TTM): aprox. 42.6%
• Dividendos como parcela do FCF (TTM): aprox. 62.1%
• Cobertura de FCF dos dividendos (TTM): aprox. 1.61x

Em base de lucros, o payout parece “abaixo da metade”, mas em base de caixa os dividendos ocupam uma parcela mais relevante. Embora a cobertura de FCF esteja acima de 1x, ela não é tão ampla a ponto de ser inquestionavelmente forte; enquadrar a segurança do dividendo como “moderada” é consistente com os dados.

Como a alocação de capital parece: dividendos são grandes, mas não “dominam tudo”

Como este material não fornece uma decomposição direta de recompras ou P&D, a melhor inferência a partir da parcela dos dividendos em lucros e FCF é que o último TTM fica no meio: “dividendos são um elemento importante”, mas “não é uma estrutura que paga quase todo o caixa como dividendos”.

Como não há dados de comparação com pares neste material, não classificamos a Merck dentro da indústria. Ainda assim, os fatos—yield aprox. 3.90%, 13 anos de aumentos, payout ratio aprox. 42.6% e cobertura de FCF aprox. 1.61x—sustentam um perfil mais próximo de “retorno amplo ao acionista com dividendos como prioridade”, em vez de uma história unidimensional de alto yield.

Tendências de fluxo de caixa: forte no longo prazo, mas o curto prazo não está se movendo na “mesma direção” que o EPS

Fluxo de caixa importa ao julgar “qualidade de crescimento”. O padrão de longo prazo da Merck mostra FCF geralmente subindo, mas recentemente lucros e caixa não têm se movido juntos.

Características de longo prazo

• O CAGR de FCF em 10 anos é aprox. +12.6%, maior do que os CAGRs de 10 anos para receita e EPS (aprox. +4–5%)

Características de curto prazo (TTM)

• FCF (TTM): aprox. $13.05bn, margem de FCF: aprox. 20.3%
• Ônus de capex (relação TTM): aprox. 12.6% (capex em relação ao CF operacional)
• EPS é +59.4% em base TTM, mas FCF é -12.1% em base TTM

Se essa divergência de “lucros para cima, caixa para baixo” se provar temporária ou persistente moldará como investidores veem a capacidade da Merck de financiar investimento, dividendos e aquisições ao mesmo tempo.

Onde a avaliação está hoje (apenas auto-comparação histórica): construindo um “mapa” com seis indicadores

Aqui não comparamos a Merck com o mercado ou pares; apenas expomos onde ela está hoje versus sua própria história (principalmente 5 anos, com 10 anos como complemento). Esta seção não é uma conclusão—é um retrato de “posicionamento”.

P/E (TTM): no lado mais baixo nos últimos 5 anos; em tendência de queda nos últimos 2 anos

• P/E (TTM): 14.10x
• Dentro da faixa normal dos últimos 5 anos (20–80%) de 12.94–22.94x, posicionado no lado mais baixo nos últimos 5 anos

PEG: dentro das faixas de 5 e 10 anos, mas parece um pouco elevado nos últimos 2 anos

• PEG: 0.24x (dentro da faixa normal nos últimos 5 e 10 anos)

Free cash flow yield (TTM): dentro da faixa de 5 anos, mas ligeiramente abaixo da faixa de 10 anos

• FCF yield (TTM): 4.89%

ROE (último FY): acima da faixa normal nos últimos 5 e 10 anos

• ROE (último FY): aprox. 36.96% (acima da faixa histórica)

Margem de FCF (TTM): dentro da faixa histórica (em torno de 20%)

• Margem de FCF (TTM): 20.31% (perto da mediana)

Dívida Líquida / EBITDA (último FY): um “indicador reverso” em que menor é melhor. Lado baixo em 5 anos; ligeiramente abaixo do piso de 10 anos

• Dívida Líquida / EBITDA: 0.96x (no lado baixo versus a faixa dos últimos 5 anos; ligeiramente abaixo do limite inferior em 10 anos)

Ao longo dos seis indicadores, o poder de lucro (ROE) aparece forte, métricas de avaliação (P/E e FCF yield) ficam perto da ponta baixa de seu posicionamento histórico, e a alavancagem (Dívida Líquida / EBITDA) é relativamente leve.

Observe também que ver tanto P/E quanto FCF yield sinalizados como “lado baixo” pode refletir uma mistura de mudanças em lucros/FCF e mudanças na avaliação de mercado. Portanto, evitamos superinterpretar e mantemos esta seção em “posicionamento”.

Por que a Merck venceu (o núcleo da história de sucesso)

O valor intrínseco da Merck está enraizado em sua capacidade de colocar tratamento (por exemplo, oncologia) e prevenção (vacinas) no “centro dos sistemas de saúde” em categorias com altas barreiras de entrada—“regulação, ciência, dados clínicos e qualidade de manufatura”.

• Oncologia: medicamentos que alcançam status de padrão de cuidado se incorporam a protocolos hospitalares, o que pode sustentar adoção de longa duração
• Vacinas: uma vez incorporadas a sistemas (recomendações, compras públicas, programas escolares/municipais), as vacinações tendem a se acumular ao longo do tempo

O ponto-chave é que isso é menos um modelo de efeito de rede em que o valor sobe à medida que mais pessoas usam, e mais uma estrutura em que a adoção sustentada é conquistada por meio de “evidência clínica e integração em sistemas”. Essa é a força da Merck—e também uma vulnerabilidade potencial, porque ela fica exposta quando sistemas e padrões mudam.

O que os clientes valorizam / o que os frustra (uma visão do campo)

O que tende a ser valorizado (Top 3)

• Confiabilidade como um “padrão” em oncologia: evidência clínica reprodutível e indicações amplas frequentemente se traduzem em adoção em protocolos
• Expansão para estágios mais precoces facilita incorporar em fluxos de trabalho: avançar para cenários de tratamento mais precoces expande a base de pacientes e aumenta a “área de superfície” de adoção
• Valor preventivo das vacinas: uma vez institucionalizada, a demanda tende a crescer por meio de vacinação contínua

O que tende a criar insatisfação/atrito (Top 3)

• A demanda pode oscilar com sistemas e política (vacinas): mudanças em recomendações ou calendários de vacinação podem afetar a demanda
• Choques de oferta-demanda por país/região (HPV): as vendas podem oscilar devido a fatores específicos por país, como vetores relacionados à China
• Resultados binários no modelo de P&D: a incerteza é inevitável, incluindo atrasos, dados inesperados e concorrentes se movendo primeiro

A história ainda está intacta? Desenvolvimentos recentes (consistência narrativa)

Nos últimos 1–2 anos, a narrativa se tornou mais polarizada.

• Embora “o núcleo de oncologia seja forte”, a sensação de que “diversificar pilares é urgente” se intensificou
• Vacinas permanecem “estruturalmente fortes”, mas “voláteis devido a choques específicos por país” foi para o centro (foi divulgada uma queda impulsionada pela China)
• Os números também mostram uma divergência—“EPS é forte, mas a receita tem baixo crescimento e o FCF está caindo”—uma configuração que pode se alinhar com essa mudança narrativa

Em outras palavras, é menos que a história de sucesso (vencer padrões no centro de sistemas) tenha sido refutada, e mais que a Merck parece estar entrando em uma fase em que “dependência do núcleo” e “volatilidade regional/impulsionada por política” estão sendo enfatizadas ao mesmo tempo.

Invisible Fragility: 8 itens para checar precisamente quando parece forte

Abaixo estão riscos estruturais—não “problemas já se rompendo hoje”, mas fatores que podem importar se deixados sem atenção—organizados como pontos de monitoramento sem fazer afirmações definitivas.

• Concentração em um único pilar: divulgações de 2024 mostram o núcleo de oncologia em aprox. $29.5bn versus receita total de aprox. $64.2bn, o que poderia aumentar a amplitude das oscilações quando o núcleo desacelera
• Mudanças rápidas no ambiente competitivo: substituição raramente é súbita; ela frequentemente acontece “gradualmente” por meio de mudanças na liderança em terapia combinada, conveniência e atualizações de diretrizes
• Perda de diferenciação: se a vantagem mudar de superioridade em dados clínicos para simples inércia, a franquia pode virar rapidamente quando um novo padrão emerge
• Cadeia de suprimentos: vacinas são “invendáveis se você não consegue produzi-las”, mas se a demanda enfraquece, o desafio pode mudar para ajustes de estoque e embarques
• Deterioração na cultura organizacional: fechamentos de unidades/reestruturação (foram reportados fechamentos de unidades nos EUA e reduções de headcount) poderiam afetar oferta, qualidade e transferência de conhecimento técnico
• Divergência entre lucros e caixa: recentemente o EPS cresceu acentuadamente enquanto o FCF caiu YoY; se isso persistir, a capacidade percebida de investimento e retornos ao acionista muda
• Ônus financeiro: não se deteriorando acentuadamente no momento, mas a flexibilidade de dividendos não é infinita; se condições fracas de caixa persistirem, fica mais difícil perseguir dividendos, investimento e aquisições simultaneamente
• Mudanças de política (preços de medicamentos/seguro): nos EUA, a expansão de frameworks de negociação de preços de medicamentos está avançando; se sistemas mudarem, preços, prescrição e otimização de portfólio podem mudar

Paisagem competitiva: contra quem ela luta, como ela luta e como ela poderia perder

Concorrência em farmacêuticos (especialmente oncologia e vacinas) não é um concurso de publicidade como bens de consumo; os resultados normalmente são impulsionados por três fatores centrais.

• Qualidade dos dados clínicos e amplitude de indicações (quais pacientes, em qual estágio de tratamento e quão eficaz)
• Integração em sistemas (diretrizes, reembolso, protocolos hospitalares)
• Manufatura/oferta e qualidade (oferta confiável e controle de qualidade)

Também importa que a substituição frequentemente acontece “gradualmente”, não “zero da noite para o dia”, por meio de entrantes da mesma classe, mudanças de liderança dentro de regimes de combinação, vantagens de conveniência e—em biológicos—substituição impulsionada por sistemas via biossimilares.

Principais players competitivos (pontos de contato emergem por área)

• Bristol Myers Squibb (BMS): imunoterapia contra câncer (em torno de PD-1/PD-L1)
• Roche: imunoterapia contra câncer e medicamentos de anticorpos; também compete em formatos de administração (por exemplo, subcutâneo)
• AstraZeneca: câncer de pulmão, etc.; modalidades de próxima geração como ADCs
• Pfizer (incluindo Seagen): oncologia (por exemplo, ADCs)
• GSK: vacinas
• Sanofi: vacinas
• Empresas locais chinesas de vacina contra HPV (por exemplo, Wantai): pressão competitiva na China em preço, oferta e fatores de política/sistema

Foco competitivo (oncologia / modalidades de próxima geração / vacinas)

• Imunoterapia contra câncer: amplitude e profundidade de indicações, regimes padrão em terapia combinada, formato de administração (fluxo de trabalho ambulatorial e menor tempo de administração)
• Modalidades de próxima geração (por exemplo, ADCs): como novos padrões mudam a alocação de valor versus a imunoterapia existente, e capacidade de escala de manufatura
• Vacina contra HPV: desenho de sistema (recomendações e inclusão em programas), capacidade de oferta e preço (especialmente à medida que a competição de preço pode se intensificar na China)

Uma inflexão recente notável é o progresso em aprovações para KEYTRUDA subcutâneo, o que fortalece o eixo de competição operacional em torno do tempo de administração (1–2 minutos). Isso é um movimento para “defender via conveniência”, mas como concorrentes podem perseguir estratégias semelhantes, a conveniência é improvável de ser uma fonte de monopólio durável.

Separadamente, uma mudança em direção a processos mais eficientes de aprovação de biossimilares poderia elevar a pressão competitiva ao longo do tempo. Custos de troca podem ser mais altos em oncologia devido a diretrizes e experiência institucional, mas também há períodos em que sistemas e desenho de seguros apoiam ativamente a substituição.

Cenários competitivos de 10 anos (bull / base / bear)

• Bull: o núcleo de oncologia mantém centralidade, a administração subcutânea reduz atrito de adoção, e incorporar modalidades de próxima geração torna os “vales” mais rasos
• Base: oncologia permanece importante, mas a liderança se dispersa; a substituição por biossimilares avança em algum grau, mas não de uma vez; a dispersão regional em HPV se amplia
• Bear: novas modalidades e concorrentes da mesma classe tomam o centro dos regimes padrão, com aceleração do lado do sistema para biossimilares; HPV chinês de baixo preço redefine o preço de mercado; mudanças em recomendações de vacinas afetam taxas de vacinação

KPIs relacionados à concorrência que investidores devem monitorar

• Oncologia: posicionamento em diretrizes por tipo principal de câncer, adoção mais ampla de administração subcutânea, velocidade com que ADCs e outras modalidades entram no padrão de cuidado, e o ambiente de sistema para biossimilares
• HPV: reestruturação de faixas de preço na China, mudanças em sistemas de vacinação e se oferta-demanda é “escassez” ou “estoque”
• Empresa como um todo: progresso de plataformas de próxima geração e mudanças na dependência de grandes produtos

Qual é o moat (barreiras de entrada), e quanto tempo ele pode durar?

O moat da Merck é menos sobre qualquer patente isolada e mais sobre a profundidade de suas “operações integradas”. Especificamente, é a capacidade de conduzir desenvolvimento clínico, execução regulatória, qualidade de manufatura e vigilância de segurança como um sistema—e então reduzir atrito de adoção ao incorporar produtos em padrões de cuidado e sistemas de saúde mais amplos.

• Núcleo do moat: execução integrada em qualidade clínica/regulatória/manufatura + lock-in de sistema (padrão de cuidado, reembolso, protocolos hospitalares)
• Desestabilizadores típicos: ondas de biossimilares, mudanças de liderança em terapia combinada e concorrência local específica por país (preço e política)

Ações que poderiam estender a durabilidade incluem melhorar o encaixe com fluxos de trabalho hospitalares via administração subcutânea, incorporar modalidades de próxima geração (por exemplo, ADCs) e investir em manufatura. Fatores que poderiam encurtar a durabilidade incluem competição subsequente mais rápida impulsionada por sistemas e vantagens locais de preço/política na China em HPV.

A Merck está em vantagem ou desvantagem na era da IA: IA não é um “produto”, mas um motor para “desenvolvimento e execução”

A Merck não é uma provedora de infraestrutura de IA; ela está na “economia real (lado de aplicação)” onde a IA pode melhorar P&D, operações clínicas, submissões regulatórias e manufatura. A IA pode ser um vento favorável não por criar efeitos de rede, mas por aumentar o throughput em “processos pesados” como construir evidência clínica e preparar documentos de submissão.

Áreas provavelmente positivas

• Quanto mais a Merck conseguir estruturar seus dados internos acumulados de clínica, segurança e qualidade de manufatura em formatos prontos para IA, mais ela pode simplificar exploração, desenho de estudos e documentação
• Ela divulgou iniciativas para encurtar a redação de documentos-chave de ensaios clínicos (por exemplo, clinical study reports) usando IA generativa interna, sugerindo que a integração já é bastante concreta
• Ela também indicou movimentos para ajustar plataformas externas de descoberta de medicamentos com IA generativa com dados internos e usá-las em pesquisa colaborativa

Pontos de atenção (IA acelera a concorrência)

• Como este é um domínio crítico para a missão, é mais provável que a IA seja adotada como suporte do que como um “substituto” para tomada de decisão, com a responsabilidade permanecendo com pessoas e organizações
• Ao mesmo tempo, fluxos de trabalho como criação de documentos e descoberta inicial podem se tornar mais padronizados e menos diferenciadores, transformando a concorrência em uma corrida de velocidade—“quem consegue rodar o loop mais rápido”

Em outras palavras, a IA é menos uma ameaça de substituição direta e mais um potencial acelerador para a concorrência de velocidade de desenvolvimento. A questão de longo prazo não é se a IA será adotada, mas se a Merck consegue incorporá-la em fluxos de trabalho que atendam a requisitos internos de dados e regulatórios—e então compor ganhos em velocidade de desenvolvimento e probabilidade de sucesso.

Gestão e cultura: a mensagem do CEO é “reduzir dependência do núcleo e construir múltiplos pilares para a próxima década”

A mensagem do CEO Rob Davis é “construir múltiplos pilares para a próxima década como uma empresa de crescimento impulsionada por pipeline que continuamente produz medicamentos e vacinas inovadores”. Esse tema aparece de forma consistente em comunicações trimestrais focadas em progresso do pipeline e novos lançamentos, junto com execução em aquisições e parcerias.

Avançando a diversificação não apenas em “palavras”, mas por meio de “alocação de capital”

• Conclusão da aquisição da Verona Pharma (áreas inclinadas para respiratório/cardiovascular)
• Execução de um acordo para trazer o CD388 da Cidara (um antiviral de longa duração)
• Investimento em bases de manufatura para biológicos e áreas de próxima geração (acelerando investimento nos EUA)

O centro da cultura e sua dualidade

Pharma e vacinas são fortemente regulados, o que tende a criar uma cultura crítica para a missão centrada em qualidade, conformidade e reprodutibilidade. Combinado com uma mentalidade de “execução e otimização empresarial”, a organização pode operar com uma linguagem compartilhada de KPIs. No entanto, quando reestruturação e otimização de custos entram em cena, o ônus na linha de frente pode aumentar, e pode haver períodos em que a mudança leva mais tempo para se consolidar.

Generalização a partir de avaliações de funcionários (como referência)

• Positivo: orientação à missão, oportunidades de aprendizado e tranquilidade de sistemas e processos bem estabelecidos
• Negativo: tomada de decisão pesada, aumento de ônus durante fases de reestruturação e oportunidades de carreira dependentes do departamento

Para 2025, foram indicadas reestruturação e contratação simultâneas em áreas de crescimento, o que poderia ser um período em que “experiências divergem por local”.

Adequação para investidores de longo prazo

• Boa adequação: investidores que podem esperar que uma construção de pipeline em múltiplas frentes (in-house + externa) tome forma
• Requer cautela: investidores que exigem lucros suaves no curto prazo (a ótica pode oscilar devido à divergência entre lucros/FCF, custos de reestruturação, integração, etc.)

Árvore de KPIs: se você acompanha a Merck, quais números devem ser seu termômetro?

O valor empresarial da Merck é impulsionado não apenas pela escala de receita, mas pela combinação de “persistência de adoção”, “margens”, “qualidade de conversão em caixa”, “ônus de investimento”, “ônus de dividendos”, “throughput de desenvolvimento” e “capacidade de execução de oferta”. Para esta empresa em particular, a dependência da franquia central e o ritmo de ramp-up dos próximos pilares tendem a se conectar diretamente à estabilidade de longo prazo.

Hipóteses de gargalo (pontos de monitoramento)

• Se o medicamento central de oncologia mantém centralidade no padrão de cuidado (se expansão de indicações, combinações e mudanças para estágios mais precoces se acumulam como persistência de adoção)
• Se a evolução em formatos de administração como entrega subcutânea está de fato reduzindo atrito nas operações hospitalares
• Se a volatilidade de demanda da vacina contra HPV é um choque temporário ou uma mudança estrutural em sistemas, concorrência e preços
• Se o gargalo de vacinas é escassez de oferta ou ajuste do lado da demanda (ajustes de estoque/embarques)
• Se a força de lucros se torna consistente com geração de caixa (se a divergência se estreita ou persiste)
• Se a diversificação de pilares está tomando forma não apenas via aquisições, mas também via lançamentos internos de novos produtos
• Se operações integradas em conformidade, qualidade e manufatura são mantidas mesmo durante reestruturação (oferta, qualidade e transferência de conhecimento técnico)
• Se a utilização de IA vai além de redução de mão de obra e se compõe como melhoria de throughput de desenvolvimento e submissões

Two-minute Drill (resumo para investidor de longo prazo): mantenha apenas o “esqueleto” deste nome

A Merck é uma empresa que vence padrões e colhe ao longo do tempo por meio de “evidência clínica e integração em sistemas”, ancorada por tratamento em oncologia (especialmente uma franquia central de imunoterapia) e vacinas (HPV). Sua vantagem é seu modelo operacional integrado—execução regulatória, desenvolvimento clínico e qualidade de manufatura funcionando como um só—e sua capacidade de incorporar produtos em padrões de cuidado, recomendações e reembolso.

Ao mesmo tempo, a volatilidade é impulsionada menos pela economia e mais por ciclos de produto e fatores de política/regionais. Recentemente, a empresa mostrou uma divergência em que o EPS está subindo acentuadamente enquanto a receita tem baixo crescimento e o FCF está caindo, e o quadro de curto prazo pode parecer diferente dependendo de qual “termômetro” você enfatiza.

Duas questões de longo prazo importam mais. Primeiro: por quanto tempo o núcleo consegue defender sua posição de padrão de cuidado (incluindo evolução em formatos de administração). Segundo: se os próximos pilares conseguem se conectar sem lacunas (os dois motores de pipeline in-house mais aquisições/parcerias). IA é menos uma ameaça de substituição e mais um potencial acelerador que aumenta a cadência de desenvolvimento e submissões, mas também pode intensificar a concorrência ao acelerar o loop.