On Holding (ONON) Deep Dive: Quão forte a marca premium de “calçados para corrida prontos para o uso diário” pode se tornar à medida que expande as vendas direct-to-consumer?

* Este relatório é baseado em dados até 2026-01-07.

Comece pela conclusão: este é um “negócio em crescimento com resultados reportados irregulares”

A ONON (On Holding) construiu uma marca esportiva premium ao combinar “funcionalidade” orientada por desempenho com uma estética limpa, usável na rua—começando por tênis de corrida. Mais recentemente, o centro de gravidade da empresa se deslocou para expandir o direct-to-consumer (DTC), refletindo um impulso para manter o controle de margem e a experiência de marca internamente.

Ao mesmo tempo, embora a trajetória de receita de longo prazo seja excepcionalmente forte, o EPS e o free cash flow (FCF) pareceram altamente voláteis—abrangendo períodos de prejuízo, uma virada para lucratividade e melhora acentuada. Assim, em vez de tratá-la como um “aluno exemplar limpo, que compõe de forma constante”, a lente organizadora correta para esta nota de catalisador é acompanhá-la como um “híbrido com viés cíclico” de alto crescimento, mas com volatilidade de lucro/fluxo de caixa.

Visão geral do negócio: o motor de lucro da ONON, explicado em inglês simples

O que a empresa faz

A ONON projeta e vende calçados e vestuário esportivos. Tênis de corrida são o núcleo, mas uma parcela significativa da demanda é efetivamente por “tênis bonitos que você pode usar todos os dias”. Concorrentes incluem grandes marcas como Nike e adidas.

Para quem vende (clientes)

• Indivíduos (mais importante): corredores, consumidores orientados a fitness, pessoas que querem tênis confortáveis para o dia a dia e compradores conscientes de design/marca (com viés premium). Uma característica recente importante é que o direct-to-consumer (DTC) vem crescendo fortemente.
• Varejo/distribuição (atacado): lojas de artigos esportivos, varejistas de calçados, lojas de departamento, lojas selecionadas e varejistas online. Isso permanece um pilar importante, mas a empresa está aumentando seu mix de DTC.

O que vende (produtos)

• Calçados (maior pilar): corrida, treino, esportes específicos (por exemplo, tênis), e tênis que também funcionam para uso diário.
• Vestuário (um pilar em escala): equipamentos de corrida/treino e roupas com viés esportivo que também podem ser usadas no dia a dia. A evolução de “apenas calçados” para uma “marca de calçados + vestuário” é clara.
• Acessórios (balde de incubação): bolsas e pequenos itens. Mesmo que menores em escala, um sortimento mais amplo frequentemente eleva o tamanho do carrinho e incentiva compras de múltiplos itens.

Como ganha dinheiro (modelo de receita)

O modelo de monetização é simples: vender produtos com lucro. O ponto-chave é que há dois canais, e o mix de canais determina a estrutura de lucro.

• DTC: vendas por meio do próprio e-commerce e lojas da empresa. Com menos intermediários, o lucro por par normalmente é maior. À medida que o mix de DTC aumenta, o modelo geralmente tem um caminho mais claro para maior lucratividade.
• Atacado: venda por meio de varejistas de artigos esportivos e outros parceiros. Isso amplia o alcance, mas a empresa tem menos controle sobre a experiência do cliente e a precificação do que no DTC.

Daqui para frente, a estratégia é melhor lida como “expandir alcance via atacado” + “aprofundar margens e experiência via DTC”.

Por que os clientes escolhem (proposta de valor)

Em uma frase que um aluno do ensino fundamental entenderia: porque são “tênis esportivos premium que são muito confortáveis e têm boa aparência”.

• Comunica “tecnologia” (como amortecimento) de um jeito simples, fácil de entender, que remete ao desempenho na corrida.
• O design é minimalista e fácil de usar fora do esporte.
• Está tentando construir uma marca que venda perto do preço de tabela sem depender de descontos (frequentemente diretamente ligados às margens).
• É projetada para se espalhar por meio de associações com celebridades e colaborações.

Ventos favoráveis (motores de crescimento)

• Expansão de DTC: à medida que o mix de DTC aumenta, a margem bruta frequentemente se expande, e a empresa pode controlar a experiência de ponta a ponta.
• Expansão de vestuário: quanto mais se torna “calçados + vestuário”, mais fácil é aumentar o gasto por cliente.
• Expansão geográfica (especialmente Ásia, etc.): à medida que mais regiões mostram demanda forte, fica mais fácil se estabelecer como uma marca global.
• Uma abordagem de vendas que não depende de descontos: se conseguir sustentar um modelo em que os clientes compram perto do preço de tabela, é mais provável que a lucratividade se acumule.

Potenciais pilares futuros (importantes mesmo que não sejam centrais hoje)

• Expansão para categorias esportivas adicionais: construir linhas de desempenho críveis além da corrida (por exemplo, tênis) pode aumentar a autenticidade percebida.
• Escalar vestuário de forma consistente: se der certo, aumenta pontos de contato no dia a dia e pode sustentar a aderência da marca.
• Fortalecer a capacidade de desenvolvimento de produto (organização de inovação): a partir de 01 de janeiro de 2026, uma movimentação de pessoal indica que a liderança de inovação assumirá um escopo ampliado incluindo operações, o que pode ser lido como uma intenção de fortalecer “fazer” e “entregar” como um sistema único.

A infraestrutura de back-end importa: à medida que o DTC escala, “estoque, entrega e operações de loja” impulsionam cada vez mais os resultados

Quanto mais o DTC se expande, mais o back-end—gestão de estoque, entrega, devoluções e operações de loja—se torna a experiência da marca. Se a execução for forte, pode sustentar a lucratividade por meio de menos rupturas de estoque, entrega mais rápida e menos excesso de estoque. A movimentação de pessoal observada acima também se encaixa com um impulso para apertar a ligação entre “fazer” e “entregar”.

Analogia: uma marca no estilo restaurante

A ONON é menos como um “fabricante de calçados” tradicional e mais como um restaurante que vence não apenas pela comida, mas pela atmosfera e pelo serviço—tentando crescer sua base de fãs por meio da “experiência” completa (DTC e lojas) além do próprio produto.

Fundamentos de longo prazo: a receita está disparando; lucro e caixa “oscilaram materialmente durante a transição para lucratividade”

Receita: ~+54.1% de CAGR tanto em 5 anos quanto em 10 anos

A receita anual cresceu de $267 milhões no FY2019 para $2.318 bilhões no FY2024, tornando a história de escala visível nos números. É aqui que a expansão de marca e a expansão de canais se traduzem diretamente em escala de receita.

EPS: o CAGR de longo prazo não pode ser calculado devido a anos de prejuízo, mas o sinal virou de perdas para lucros

O EPS anual inclui anos com prejuízo—-0.09 no FY2020 e -0.55 no FY2021—então o crescimento de EPS em 5 anos e 10 anos (CAGR) não pode ser calculado por definição. O que importa é a mudança para +0.18 no FY2022, +0.25 no FY2023 e +0.71 no FY2024, mostrando crescimento após a lucratividade.

FCF: o CAGR de longo prazo também não pode ser calculado, mas se recuperou fortemente após um grande negativo no FY2022

Como o FCF também inclui períodos materialmente negativos, o CAGR de 5 anos e 10 anos não pode ser calculado. Em base anual, foi negativo de FY2019 a FY2021, depois caiu para -$310 milhões no FY2022, antes de virar para +$184.9 milhões no FY2023 e +$445.6 milhões no FY2024. Este é um padrão comum para empresas de crescimento que mostram grandes oscilações “enquanto fazem a transição para uma fase de geração de caixa”.

Lucratividade: a margem bruta está subindo; margens operacional e líquida passaram de negativas para positivas

• Margem bruta (FY): de 53.6% no FY2019 para 60.6% no FY2024.
• Margem operacional (FY): era profundamente negativa em -19.5% no FY2021, mas melhorou para +9.13% no FY2024.
• Margem líquida (FY): era -23.5% no FY2021, mas melhorou para +10.45% no FY2024.

ROE: 17.41% no FY2024, mas melhor enquadrado como uma fase de melhora do que “ROE alto estável”

O ROE melhorou de -20.06% no FY2021 para +5.95% no FY2022 e +7.41% no FY2023, chegando a 17.41% no FY2024. Em vez de um longo histórico de ROE alto e estável, é mais naturalmente enquadrado como uma fase de melhora pós-lucratividade em que a estrutura de ganhos está se fortalecendo e a eficiência de capital está subindo.

Fundo e recuperação: agora em uma “fase de recuperação para expansão após sair do vale de prejuízo”

O lucro líquido anual atingiu o fundo perto de -$170.2 milhões no FY2021, depois passou para +$57.7 milhões no FY2022, +$79.6 milhões no FY2023 e +$242.3 milhões no FY2024. O FCF também virou fortemente positivo após o grande negativo no FY2022. Isso parece menos como um ciclo macro repetitivo e mais como volatilidade que parece grande porque a empresa está passando pela transição para lucratividade e geração de caixa.

“Tipo” ao estilo Lynch: por que se encaixa melhor como um híbrido com viés cíclico do que como um Fast Grower

A conclusão desta nota de catalisador é ver a ONON como um “híbrido com viés cíclico (alto crescimento × alta volatilidade de lucros)”.

• A média de crescimento de receita em 5 anos (CAGR) é extremamente alta em ~+54.1%.
• O EPS inclui anos com prejuízo e virou de -0.55 no FY2021 para +0.71 no FY2024 (alta volatilidade de lucros).
• Tanto o EPS quanto o FCF são voláteis o suficiente para que o CAGR de longo prazo não possa ser calculado, o que dificulta classificá-la como um Fast Grower clássico construído sobre “lucros estáveis e de alto crescimento”.

Por essa lente, fica mais fácil esperar que os resultados possam parecer excelentes em períodos fortes, mas também possam oscilar quando a execução ou o ambiente externo não se alinham.

Alocação de capital: sem dividendo; não é uma ação de renda

O dividendo da ONON é 0.0% de dividend yield em base TTM e 0.0 de dividendo por ação, e é 0.0 em todos os anos de FY2019 a FY2024. A sequência de dividendos também é de 0 anos. Em vez de buscar retornos ao acionista via renda de dividendos, isso é melhor visto por meio de expansão de lucros e fluxo de caixa impulsionada pelo crescimento do negócio (retorno total). O status de recompra de ações não pode ser concluído dentro do escopo desta nota de catalisador devido a dados insuficientes.

Momento de curto prazo (TTM / últimos 2 anos): “receita e EPS são fortes, mas o FCF está pausando”

Crescimento do último 1 ano (TTM)

• Receita (TTM YoY): +33.26%
• EPS (TTM YoY): +80.65%
• FCF (TTM YoY): -13.63%

Receita e EPS são fortes, enquanto o FCF está em queda YoY. Como resultado, a chamada de momento nesta nota de catalisador é Estável (força/fraqueza mistas).

O “tipo” de longo prazo ainda está aparecendo no curto prazo?

O padrão de longo prazo de “alto crescimento × volatilidade de lucro/caixa” ainda aparece amplamente nos resultados TTM. Receita e EPS estão crescendo fortemente enquanto o FCF não acompanha—exatamente o tipo de “volatilidade de lucro para caixa” que este perfil implica.

Versus a média de 5 anos: a receita está “desacelerando” mecanicamente, mas isso é um efeito natural de retrospectiva após hiper crescimento

A taxa média de crescimento de receita em 5 anos (CAGR anual) é ~+54.1%, versus +33.26% para o crescimento de receita TTM mais recente. Mecanicamente, isso é desaceleração, mas dado o quão extremo foi o crescimento anterior, não é necessariamente evidência de deterioração. Observe que EPS e FCF não podem ser avaliados para aceleração/desaceleração na mesma base porque o CAGR de longo prazo não pode ser calculado.

Direção nos últimos 2 anos (8 trimestres): a tendência de receita é muito fortemente ascendente

Nos últimos dois anos, a tendência de alta da receita (TTM) foi incomumente consistente e forte (correlação ~+0.99), e EPS e FCF também tendem para cima (correlações ~+0.67 e +0.56, respectivamente). Dito isso, olhando apenas para o último ano, o FCF pausou—criando uma configuração de “tendência de alta, mas irregularidade no curto prazo”.

Checagem cruzada de margem: a margem de FCF é 12.01% em base TTM

A margem de FCF (TTM) é 12.01%, um nível de dois dígitos que é alto em termos absolutos. Ao mesmo tempo, com o FCF (TTM YoY) em -13.63%, o quadro é “nível alto, mas crescimento pausado”.

A partir daqui, a análise passa a por que o caixa pode estar em queda YoY mesmo quando “o negócio parece forte”, e como dizer se isso é investimento/ajuste temporário ou um sinal inicial de deterioração estrutural.

Solidez financeira (enquadramento de risco de falência): perto de caixa líquido, com cobertura de juros sólida no curto prazo

Com base nos números desta nota de catalisador, pelo menos a partir do FY2024, o quadro de “crescimento alimentado por alta alavancagem” não se destaca.

• Dívida/patrimônio (último FY): 0.24975 (não é um nível extremamente alto)
• Dívida Líquida / EBITDA (FY2024): -1.551 (negativo, ou seja, perto de caixa líquido)
• Índice de caixa (último FY): 1.46578 (uma almofada para pagamentos de curto prazo)
• Cobertura de juros (FY2024): ~12.41 (uma folga significativa versus despesa de juros)

Com esse mix, o risco de falência é improvável de ser a questão central em um cenário de “alavancagem imediatamente restringe o negócio”. Dito isso, como as condições podem mudar com investimento em crescimento ou choques externos, ainda merece monitoramento—particularmente se o caixa líquido é mantido e se a expansão de capital de giro corrói o caixa.

Onde a avaliação está (apenas histórico da empresa): métricas diferentes enviam sinais diferentes

Aqui, sem fazer comparações de mercado ou com pares, nós “mapeamos” onde cada métrica está a um preço de ação de $49.0 versus a própria história da ONON (principalmente 5 anos, com 10 anos como suplemento).

PEG: dentro do intervalo dos últimos 5 anos, ligeiramente em direção à ponta baixa

O PEG é 0.9045, dentro do intervalo normal dos últimos 5 anos (0.6334–1.8100). Dentro desse intervalo, ele fica ligeiramente abaixo do ponto médio.

P/E: 72.95x em base TTM, ligeiramente abaixo do limite inferior do intervalo normal dos últimos 5 anos

O P/E (TTM) é 72.95x, ligeiramente abaixo do limite inferior do intervalo normal dos últimos 5 anos (73.66x). Dentro da distribuição de 5 anos, ele fica em direção à ponta baixa (em torno do quartil inferior). Nos últimos dois anos, parece estar derivando para baixo enquanto oscila para baixo a partir de níveis mais altos.

Free cash flow yield: 2.376% em base TTM, ligeiramente acima do topo dos intervalos de 5 anos e 10 anos

O FCF yield (TTM) é 2.376%, ligeiramente acima do limite superior do intervalo normal dos últimos 5 anos (2.352%). Como houve períodos históricos de FCF negativo, a mediana dos últimos 5 anos ser negativa (-0.280%) reflete a história da empresa.

ROE: 17.41% no FY2024, acima das distribuições dos últimos 5 anos e 10 anos

O ROE é 17.41% no FY2024, acima tanto do limite superior do intervalo normal dos últimos 5 anos (9.41%) quanto do limite superior do intervalo normal dos últimos 10 anos (7.41%). Nos últimos dois anos, a direção é de alta. Observe que o ROE é baseado em FY, enquanto P/E e FCF yield são baseados em TTM/preço da ação, então diferenças nas definições de período podem mudar como a mesma “posição atual” parece.

Margem de FCF: 12.01% em base TTM, perto da máxima de 5 anos e acima do intervalo de 10 anos

A margem de FCF (TTM) é 12.01%, muito próxima do limite superior do intervalo normal dos últimos 5 anos (12.10%). Ao longo dos últimos 10 anos, excede o limite superior do intervalo normal (10.32%). Como isso também é baseado em TTM, é necessário cuidado ao compará-la com métricas baseadas em FY devido a diferenças de definição de período.

Dívida Líquida / EBITDA: -1.551 no FY2024, em direção à ponta baixa (mais negativa) do intervalo histórico

Dívida Líquida / EBITDA é um indicador inverso em que um valor menor (especialmente um negativo mais profundo) indica caixa excedendo dívida com juros e maior flexibilidade financeira. O FY2024 é -1.551, em direção à ponta baixa do intervalo dos últimos 5 anos, e em um nível que corresponde ao limite inferior do intervalo normal dos últimos 10 anos. No mínimo, a configuração atual pode ser enquadrada como perto de caixa líquido.

Resumo: lucratividade e geração de caixa parecem fortes, enquanto métricas de avaliação incluem algumas leituras “mais conservadoras”

Versus intervalos históricos, ROE e margem de FCF são altos (rompendo acima), e o FCF yield também é alto. Enquanto isso, o P/E está perto (ligeiramente abaixo) do limite inferior do intervalo dos últimos 5 anos, e o PEG está dentro do intervalo, mas ligeiramente em direção à ponta baixa. Como os sinais diferem por métrica, eles precisam ser lidos junto com qualidade de crescimento, momento e risco, em vez de depender de qualquer medida única.

Tendências de fluxo de caixa (qualidade e direção): o principal “item de observação” é quando lucros e caixa divergem

No último ano (TTM), receita e EPS estão em alta enquanto o FCF está em queda YoY. Isso não é incomum para empresas de alto crescimento, mas se a lacuna persistir, pode criar um cenário em que “o negócio está crescendo, mas o caixa não”.

Esta nota de catalisador trata essa divergência como uma “semente inicial de desconforto” porque não se alinha totalmente com a narrativa de “expansão de margem por meio de DTC mais forte”. Potenciais motores incluem investimento em crescimento, estoque e capital de giro, e ajustes na cadeia de suprimentos. Sem fazer uma chamada definitiva aqui, isso é sinalizado como um ponto de monitoramento de alta prioridade.

Por que tem vencido (história de sucesso): “casos de uso multi-threaded” via tecnologia × minimalismo × DTC premium

A proposta de valor central da ONON é pegar calçados de alto desempenho, originados na corrida, e traduzi-los em designs que também funcionam para uso diário—e então construir uma marca que os consumidores compram em faixas de preço premium.

• Como alcança além de atletas sérios para uso cotidiano, a demanda não fica limitada a um único caso de uso, aumentando os motivos para comprar.
• Um modelo que captura o premium por meio de produto e marca—em vez de dependência de desconto—se encaixa bem com a expansão de DTC.
• À medida que o DTC cresce, fica mais fácil possuir a experiência (merchandising, estoque, entrega, devoluções) e operar um ciclo de melhoria mais apertado.

Dito isso, isso é mais discricionário do que essencial, o que também embute o risco de que a demanda possa enfraquecer se o frescor da marca desaparecer. O lado positivo (alta lucratividade quando ressoa) e o lado negativo (desaceleração quando deixa de ressoar) são dois lados da mesma moeda.

Valor percebido pelo cliente e insatisfação: quanto mais premium o posicionamento, mais “expectativas” e “qualidade operacional” importam

O que os clientes valorizam (Top 3)

• Conforto e capacidade de correr são fáceis de sentir: amortecimento e conforto tendem a ser fatores primários de decisão.
• Origem esportiva, mas usável na cidade: casos de uso mais amplos aumentam motivos para comprar e podem impulsionar compras repetidas e compras de variações de cor.
• Credibilidade do premium: a história de “é caro, mas eu quero”—em vez de dependência de desconto—funciona bem.

O que os clientes não gostam (Top 3)

• O preço eleva demais as expectativas: pequena variação de qualidade ou reclamações de durabilidade podem se tornar insatisfação amplificada nessa faixa de preço.
• Rupturas de estoque / oscilações de inventário: à medida que o DTC cresce, posicionamento de estoque, reposição e operações de devolução definem cada vez mais a experiência.
• Lançamentos novos com acertos e erros: à medida que franquias são renovadas, alguns clientes inevitavelmente sentem que “a versão anterior era melhor” (um resultado comum para marcas lideradas por inovação).

Durabilidade da história: movimentos recentes apontam para “DTC = modelo de lucro” e “complexidade operacional global”

Esta nota de catalisador destaca três mudanças na narrativa.

• “DTC está crescendo” → “DTC está criando o modelo de lucro”: no 1T de 2025, a explicação de que um mix maior de DTC elevou a margem bruta é mais proeminente.
• “Uma marca de crescimento” → “Uma marca global com alta dificuldade operacional”: embora o mix de receita dos EUA seja grande, a empresa sinaliza explicitamente incerteza de comércio/tarifas como risco, reforçando que condições externas podem impactar a margem bruta.
• Alinhamento com os números (semente de desconforto): receita e lucro são fortes, mas recentemente o FCF caiu YoY. Isso não se alinha totalmente com a história de que DTC mais forte eleva margens, e levanta a possibilidade de que investimento em crescimento, estoque, capital de giro e ajustes de oferta estejam criando uma defasagem no lado do caixa (não afirmado como fato, mas com alto valor de monitoramento).

Riscos estruturais silenciosos: quanto melhor parece, mais importante é checar o que pode se deteriorar silenciosamente

• Dependência geográfica: divulgações indicam que os EUA respondem por mais da metade da receita, aumentando a exposição a choques de demanda e impactos regulatórios/comerciais.
• Concentração de oferta × risco comercial: divulgações indicam que a manufatura é terceirizada, com produção de calçados concentrada em ~90% no Vietnã e ~10% na Indonésia. Tarifas, regulação de regras de origem e disrupções logísticas podem primeiro aparecer como pequenos aumentos de custo ou rupturas de estoque e, mais tarde, fluir para margem bruta e crescimento—um caminho de deterioração “invisível”.
• Alto custo para sustentar diferenciação: a vantagem não é protegida por uma única patente; requer renovação contínua de produto e construção de marca. Se a cadência de novos produtos desacelerar, a desaceleração se torna mais provável.
• Divergência de lucro para caixa: no último ano, o caixa não cresceu no mesmo ritmo que receita e lucro. Se isso persistir, pode criar uma situação em que o caixa em mãos não aumenta apesar do crescimento.
• Aumento de ônus financeiro não é um problema central visível hoje: com uma posição perto de caixa líquido e cobertura de juros observável, a fragilidade em que a dívida imediatamente restringe o negócio é menos provável de ser o principal problema no curto prazo (isso não garante o futuro).

Paisagem competitiva: vencendo “named buying” por meio de renovação e execução enquanto compete com gigantes

A ONON compete em um mercado lotado que inclui grandes marcas esportivas, bem como marcas premium emergentes e de menor escala em corrida. O campo de batalha competitivo pode ser agrupado em “marca (named buying)”, “renovação de produto (acertos anuais)” e “execução de canal (como DTC e atacado são desenhados e operados)”.

Principais concorrentes (sobreposição por caso de uso)

• Nike
• adidas
• HOKA (Deckers)
• Brooks
• New Balance
• ASICS
• Puma / Saucony / Mizuno, etc. (concorrência localizada por categoria ou região)

Mapa de competição por área de negócio (onde os resultados tendem a ser decididos)

• Corrida (desempenho): cadência de renovação das franquias centrais, criação de diferenças perceptíveis, recomendações de lojas especializadas e exposição em contexto de corrida tendem a importar.
• Treino / com viés de academia: amplitude de casos de uso, defesa de faixas de preço e competição de prateleira no atacado tendem a importar.
• Categorias esportivas específicas como tênis: autenticidade percebida no esporte, contexto de atleta/torneio e profundidade de modelos especializados tendem a importar.
• Lifestyle (street wear): visual + conforto, tornar-se um item básico (confiança de que está consistentemente disponível) e capacidade editorial como colaborações tendem a importar. Esta categoria também é mais exposta a ciclos de moda da indústria.
• Vestuário: tratamento de tamanhos e devoluções, compras em conjunto e merchandising de DTC tendem a importar.

Custos de troca e barreiras à entrada: vencendo por “hábito e confiança”, não por lock-in

Como são produtos físicos, barreiras contratuais de troca são baixas—consumidores podem trocar de marca imediatamente. Custos de troca são mais psicológicos e baseados em hábito: “confiança de que serve”, “sensação preferida”, “consistência visual” e “confiança em devoluções e entrega”. Como resultado, a vantagem é construída menos por lock-in e mais por named buying e compras repetidas.

Moat e durabilidade: não um moat de patente, mas “execução e renovação que se compõem”

O moat da ONON é menos sobre uma única invenção defensável e mais sobre compor ao longo do tempo por meio de uma combinação do seguinte.

• Recall de marca (credibilidade como premium)
• Acúmulo de franquias centrais (mais caminhos de reposição)
• Precisão na execução de DTC (estoque, devoluções, entrega, pagamentos)

A durabilidade melhora quando modelos centrais se tornam itens básicos, oferta e experiência se estabilizam e a expansão de casos de uso (tênis, dia a dia, vestuário) ganha tração. A durabilidade enfraquece quando novos lançamentos passam a ter mais acertos e erros, rupturas de estoque e a experiência de entrega/devoluções se tornam inconsistentes, e a diferenciação se afina à medida que a comparação de preços acelera.

Posição estrutural na era da IA: a IA pode fortalecer o back end, mas a comparação de compras pode se tornar um vento contrário

Onde a IA pode fortalecer o negócio (produtividade operacional)

• Efeitos de rede não são uma arma central: como isto não é um modelo de plataforma, a estrutura em que mais usuários aumentam diretamente o valor é limitada.
• Vantagem de dados depende de DTC: à medida que o mix de DTC aumenta, dados operacionais se acumulam (compras, devoluções, estoque, entrega), ampliando a oportunidade de aplicá-los a previsão de demanda e melhorias de experiência.
• Integração de IA é menos “IA que cria receita” e mais “IA que fortalece operações”: um exemplo citado é alavancar IA externa em pagamentos para melhorar conversão.
• Pode se tornar mission-critical do lado da empresa: à medida que a execução de DTC determina cada vez mais receita e lucro (estoque, entrega, pagamentos, prevenção a fraude), a IA se torna uma capacidade importante de back-end.

Onde a IA pode ser uma desvantagem (pressão de comparação exaustiva)

• A IA não se torna por si só a barreira à entrada: barreiras à entrada se decompõem em recall de marca, manutenção de precificação premium, renovação de produto e precisão de execução de DTC, com a IA principalmente melhorando a precisão de execução.
• O risco de substituição por IA não é alto, mas a pressão de comoditização pode subir: é improvável que IA generativa substitua vendas de calçados, mas se agentes de compras com IA proliferarem, comparação e compra automatizadas podem acelerar—tornando produtos com diferenciação mais fraca mais propensos a serem comparados implacavelmente em preço, estoque e avaliações.

Posição de camada na era da IA

A ONON não está nem em infraestrutura de IA (OS/cloud/models) nem em middleware de IA, mas principalmente no “lado de aplicação (marca × DTC × operações)”. O caminho vencedor é menos sobre construir IA proprietária para dominar e mais sobre usar infraestrutura externa forte de IA para buscar um mix maior de DTC junto com melhor qualidade de execução.

Liderança e cultura: manter o envolvimento do fundador com produto enquanto constrói uma execução mais madura

Consistência de visão e configuração organizacional

Desde a fundação, a ONON buscou escalar como uma marca esportiva premium construída sobre “desempenho (função) × design”, e esse eixo permaneceu consistente. Indica-se que os fundadores continuam liderando a organização de produto e permanecendo centrais para marca e desenvolvimento de produto. A empresa também enquadra sua estratégia como continuar executando em direção à visão “Dream On” e às metas de 2026.

Com efeito em 1º de julho de 2025, passou para uma estrutura de CEO único com Martin Hoffmann como CEO. Isso pode ser visto como um passo em direção a uma responsabilização mais clara da alta gestão e execução mais forte, enquanto os fundadores permanecem profundamente envolvidos em produto.

Perfil e valores (dentro do que pode ser confirmado)

• Visão: construir uma marca premium global combinando função e design, e crescer enquanto eleva a qualidade da experiência incluindo DTC.
• Tendências de personalidade (como inferido da estrutura): enquanto o compromisso com produto/marca parece central, a empresa também está trazendo líderes com experiência substancial de gestão externa, sugerindo um impulso em direção a uma execução mais madura.
• Valores: reenquadramento para não apenas crescimento, mas equilibrar crescimento e lucratividade, e enfatizar operações que possam rodar em escala global.
• Prioridades: produto (inovação contínua), experiência incluindo DTC, e estabilizar operações globais (oferta, logística, pagamentos, etc.). Em vez de escalar por dependência de desconto, há uma intenção clara de evitar minar a credibilidade premium.

O que pode aparecer culturalmente (padrão generalizado)

Sem fazer afirmações definitivas com base em avaliações individuais, em fases de alto crescimento e expansão de DTC, funções mais amplas e maior autonomia podem aparecer como pontos positivos, enquanto a carga operacional sobe em oferta, estoque, devoluções, entrega e suporte ao cliente. Isso pode criar um ponto de fricção comum em que prioridades de velocidade primeiro colidem com a construção de processos. Isso não é afirmado como específico da ONON, mas é enquadrado como plausível dado a estrutura da empresa.

Adequação para investidores de longo prazo (cultura e governança)

• Potenciais positivos: fundadores permanecendo no núcleo de produto reduz as chances de que o núcleo da marca seja diluído. Uma estrutura de CEO único pode esclarecer responsabilização e potencialmente melhorar a explicabilidade.
• Pontos de atenção: pode haver períodos em que renovação de produto, execução de oferta e a experiência de DTC se tornam mais difíceis ao mesmo tempo. Houve movimentações de funções-chave ao longo de 2025–2026, e não é probabilidade zero que fricção de transição possa emergir no curto prazo (não pode ser concluído que problemas tenham ocorrido no presente).

Linha de base da cadeia de suprimentos: manufatura terceirizada, com produção de calçados centrada no Vietnã

A ONON não possui fábricas e depende de manufatura terceirizada. Divulgações indicam que a produção de calçados está concentrada em ~90% no Vietnã e ~10% na Indonésia. Embora isso possa apoiar eficiência durante a escala, também aumenta a exposição a controle de qualidade, lead times e impactos geopolíticos/comerciais.

A estrutura causal de KPIs que investidores devem observar: o que realmente move o valor da empresa

A árvore de KPIs nesta nota de catalisador é estruturada como uma cadeia causal de “resultados finais” → “KPIs intermediários” → “motores de negócio por segmento” → “restrições” → “hipóteses de gargalo”. Para investidores de longo prazo, é mais fácil internalizar da seguinte forma.

Resultados finais em que focar

• Expansão de lucro (melhora de lucratividade)
• Expansão da geração de FCF (capacidade de os lucros permanecerem como caixa)
• Melhora de eficiência de capital (ROE, etc.)
• Manutenção de estabilidade financeira (resiliência a choques externos)

KPIs intermediários que impulsionam esses resultados (Value Drivers)

• Expansão de escala de receita (a absorção de custos fixos tende a melhorar, sustentando lucros)
• Margem bruta (manutenção do premium, resiliência a descontos, mix de DTC)
• Eficiência de SG&A (trajetória de custos operacionais de marketing, mão de obra e logística)
• Otimizar o mix de DTC vs. atacado
• Estabilidade de estoque e oferta (equilibrar rupturas de estoque vs. excesso de estoque)
• Controle de capital de giro (uma fonte de divergência de lucro para caixa)
• Probabilidade de sucesso do desenvolvimento de produto e ciclos de renovação de linhas
• Recall de marca e named buying (motivos para ser escolhido mesmo quando comparado)

Restrições e fricções (Constraints)

• Isto é gasto discricionário e é sensível a sentimento, tendências e condições de renda.
• Dada a faixa de preço premium, variação de qualidade pode se traduzir em insatisfação desproporcional.
• À medida que o DTC escala, a fricção operacional tende a aumentar em rupturas de estoque, entrega, devoluções e suporte.
• Manufatura terceirizada e locais de produção concentrados aumentam a exposição a qualidade, lead times e impactos de comércio/logística.
• Com dependência geográfica, choques de demanda e impactos regulatórios/comerciais podem se propagar mais facilmente.
• Há fases em que lucro e caixa divergem.
• Há um custo contínuo para permanecer na corrida de renovação de produto, tornando difícil pausar.

Hipóteses de gargalo (Monitoring Points): se estas quebrarem, a história enfraquece

• À medida que o mix de DTC aumenta, a qualidade da experiência em estoque, entrega e devoluções está se sustentando?
• O equilíbrio está se deteriorando entre rupturas de estoque (vendas perdidas) e excesso de estoque (pressão de desconto)?
• A credibilidade do premium está sendo mantida (reclamações de preço estão aumentando)?
• Lançamentos de novos produtos estão se traduzindo em demanda renovada (acertos e erros estão aumentando)?
• Em relação ao crescimento de receita e lucro, a defasagem na geração de caixa está persistindo?
• Fricções de locais de produção concentrados (custo, lead times, estabilidade de oferta) estão aparecendo?
• A diversificação geográfica está progredindo (a dependência está caindo ou aumentando)?
• Melhorias na execução de DTC (previsão de demanda, alocação de estoque, pagamentos/prevenção a fraude, etc.) estão se compondo?

Two-minute Drill: qual é o “esqueleto” para investimento de longo prazo?

O esqueleto de longo prazo para a ONON é se ela consegue continuar compondo os motivos para named buying como uma marca premium—por meio de produto e experiência.

• Qual é a força: traduzir valor funcional originado na corrida em designs que também funcionam para uso diário para criar múltiplos casos de uso, e usar DTC para controlar experiência e margens.
• Qual é o upside: se o DTC escalar, o vestuário for construído, a expansão de categorias esportivas progredir e a diversificação geográfica (especialmente reduzindo a concentração nos EUA) se juntar, isso poderia fortalecer não apenas a receita, mas também a lucratividade e a durabilidade.
• Como pode quebrar: concentração de oferta e risco comercial; inconsistência em rupturas de estoque/devoluções/entrega; aumento de acertos e erros em novos lançamentos; e um enfraquecimento da justificativa premium à medida que a comparação de compras acelera podem se compor silenciosamente ao longo do tempo.
• O que os números dizem “agora”: em base TTM, a receita é +33.26% e o EPS é +80.65% (fortes), enquanto o FCF é -13.63% (uma divergência de curto prazo). Isso se encaixa no perfil de longo prazo (alto crescimento × volatilidade), e a próxima pergunta é o que está impulsionando a divergência.